非“鹰”非“鸽”，乃是“救火队长”——年内耶伦讲话展望

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发布时间：2017-08-29
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【概要描述】非“鹰”非“鸽”，乃是“救火队长”——年内耶伦讲话展望金阳矿业资深分析师张挺金阳矿业首席分析师蒋舒在全世界关注杰克逊霍尔全球央行会议中，作为代表美联储态度发言的主席耶伦并未提及有关货币政策的话题。然而，美联储主席耶伦的讲话是如此重要，以至于全球央行会议上耶伦没有有关货币政策的表态也引发了美元的短期大跌。随着9月美联储议息会议的临近以及市场对于12月美元是否加息的分歧加大，年内余下时间美联储主席耶

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非“鹰”非“鸽”，乃是“救火队长”——年内耶伦讲话展望

【概要描述】非“鹰”非“鸽”，乃是“救火队长”——年内耶伦讲话展望金阳矿业资深分析师张挺金阳矿业首席分析师蒋舒在全世界关注杰克逊霍尔全球央行会议中，作为代表美联储态度发言的主席耶伦并未提及有关货币政策的话题。然而，美联储主席耶伦的讲话是如此重要，以至于全球央行会议上耶伦没有有关货币政策的表态也引发了美元的短期大跌。随着9月美联储议息会议的临近以及市场对于12月美元是否加息的分歧加大，年内余下时间美联储主席耶

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发布时间：2017-08-29
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非“鹰”非“鸽”，乃是“救火队长”

——年内耶伦讲话展望

金阳矿业资深分析师张挺

金阳矿业首席分析师蒋舒

在全世界关注杰克逊霍尔全球央行会议中，作为代表美联储态度发言的主席耶伦并未提及有关货币政策的话题。然而，美联储主席耶伦的讲话是如此重要，以至于全球央行会议上耶伦没有有关货币政策的表态也引发了美元的短期大跌。随着9月美联储议息会议的临近以及市场对于12月美元是否加息的分歧加大，年内余下时间美联储主席耶伦的讲话会秉持何等立场，偏鹰还是偏鸽？答案牵动着黄金市场和汇率市场投资者的心。

笔者无意于从心理动因的视角去揣测耶伦内心的货币政策态度，而是梳理了2014年以来历年美联储议息会议后的新闻发布会和全球央行会议上的耶伦讲话（表1），以时间序列的历史视角来考察耶伦近3年来的讲话态度变化，力争从中整理出有利于当下把握耶伦讲话走向的线索。

表1. 耶伦就任以来在美联储发布会及央行会议上的发言及解读表

时间	背景	场合	观点	市场解读
2014年
2014/3/21	QE已缩减，失业率仍在高位	美联储议息会议会后发布会	放弃以失业率为加息门槛，今年秋季结束购债，然后再过六个月之后(明年春季)就可能开始加息	鹰
2014/6/19	市场就业开始好转，通胀较好	美联储议会会后发布会	继续缩减QE,就业和通胀接近符合目标水准，可能在较长期维持低利率	鸽
2014/8/22	数据有所改善，但劳动力市场复苏不够强劲	杰克逊霍尔全球央行行长年会	经济好转，准备退出QE，并可能加息	鸽中带鹰
2014/9/18	就业继续改善，经济预期小幅下调	美联储议息会议会后发布会	发布退出QE，2015可能加息，2017 利率回归正常水平	鹰
2014/12/17	就业数据强劲，通胀率上扬	美联储议息会议会后发布会	2015年两次议息会议后加息	鹰
2015年
2015/3/18	就业市场复苏稳定	美联储议息会议会后发布会	首次声明加息时间将取决于经济数据	鸽
2015/6/17	就业数值低于预期，通胀下滑	美联储议会会后发布会	再次强调首次加息时间将取决于经济数据，并未给出2015年加息可能	鸽
2015/8/27	-	杰克逊霍尔全球央行行长年会	耶伦缺席，引发市场一轮9月加息可能	-
2015/9/18	经济显著复苏，通胀持续低位	美联储议息会议会后发布会	未加息，不排除10月加息可能	鹰
2015/12/16	加息落地，美国数据向好	美联储议息会议会后发布会	加息落地，利率正常化将循序渐进	中性偏鸽
2016年
2016/3/16	失业率好转，劳动力市场增强	美联储议息会议会后发布会	对于利率调整，谨慎是适当之举	鸽
2016/6/15	英国脱欧，通胀较高，经济数据向好	美联储议会会后发布会	利率应稳步上升，将在一段时间内低于长期水平	中性偏鸽
2016/8/26	GDP适度增长，但遭到向下修正，劳动力增强	杰克逊霍尔全球央行行长年会	近期将上调基准利率（加息）	鹰
2016/9/21	经济升温，就业数据向好，通胀开始上升	美联储议息会议会后发布会	今年将加息一次	鸽
2016/12/14	经济数据强劲，就业稳定	美联储议息会议会后发布会	加息落地，表示2017年将加息3次，2018年也将加息3次	鹰
2017年
2017/3/21	就业数据强劲，通胀率上扬但在2%的预期之下	美联储议息会议会后发布会	加息落地，并非每次议息会议都会加息（不会加息4次）	鸽
2017/6/14	就业率依旧强劲，但通胀和消费不佳	美联储议会会后发布会	加息落地，将会在年内再次加息并缩表	鹰
2017/8/25	美国数据良好，但美元指数处于低位	杰克逊霍尔全球央行行长年会	未就货币政策进行阐述，仅关注金融监管	偏鸽

由其历次发言可以看出，耶伦并非市场主流观点所认为的一贯“鸽派”，相反耶伦讲话的态度是时鹰时鸽，那么耶伦态度的变化是否有规律可循呢？仔细对比耶伦发言时的美国经济状况及其发言中的货币政策，不难发现，耶伦讲话中的鹰鸽倾向具有明显的规律性：

1.当经济形势好转但并未达到美联储期望标准时，发表“鸽派”言论，不使市场对于货币政策收紧的预期过于激进；

2.当经济形势已经转好，但市场近期数据有所下行时，发表“鹰派” 言论，避免市场因为近期数据不佳而对于美联储货币政策预期过于宽松；

3.当经济形势确实较好、数据强劲时，发表“鹰派” 言论，使市场对于即将到来的货币政策收紧有所准备。

由此可见，耶伦及其代表的美联储，关注的是较长时间周期中的经济数据变化状况。对于近期的一时经济数据偏好或者偏弱，耶伦往往是非鹰非鸽，而是扮演着数据偏弱时充鹰、数据偏强时充鸽的救火队长平衡手角色。而与耶伦及美联储不同的是，市场更多地关注于近期的市场数据和一时的经济数据强弱，从而常有错判美联储态度的情形发生。2015年12月的加息、2016年上半年美元未加息和2016年12月美元加息都曾经超出当时的市场预期，从而在黄金和美元汇率市场上造就了较为剧烈的趋势行情。

基于目前美国的经济形势良好，但是近期美国经济数据有所下滑的状况，笔者预计耶伦会再度充当起救火队长的角色，将讲话的基调调至 “鹰派”模式。因此，尽管全球央行会议上耶伦对于货币政策走向避而不谈，在9月美联储议息会议后的新闻发布会上，耶伦极可能发表“鹰派”讲话，稳定和提振市场情绪。届时，耶伦的鹰派讲话或许会令汲汲关注于短期美国经济数据不佳的主流市场预期大吃一惊，从而大大提升12月美元加息的预期。

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